2022年6月28日下午，浙江大学资本市场研究中心“紫金港资本”系列讲座NO.37以线上讲座的形式进行。中国绝对收益投资管理协会联席会长聂军先生为观众们分享了主题为“对冲基金与FOHF”的精彩讲座。此次讲座由浙江大学资本市场研究中心副主任肖炜麟副教授主持。会计、金融、工商管理、工程管理等专业的国内外高校师生，以及银行、证券、投资、电子商务等行业人士，合计260余名线上参与了本次讲座。
一、 什么是“对冲”和“对冲基金”？
假设在一个市场或行业中，通过分析选出一个龙头股票AAA和一个扫尾巴的股票ZZZ，在大市涨的时候AAA涨的比ZZZ多，而在大市下跌时AAA比ZZZ跌的少一些，那么就可以构建一个投资组合：
P=+AAA-ZZZ
即做多股票AAA同时做空等金额的ZZZ股票。如图所示，不管大市涨还是跌，投资组合都有盈利。对冲基金通常由一群“多仓仓位”和一群“空仓仓位”组合而成，其本意为“风险对冲过的基金”。
二、 对冲基金的起源和现状
1949年美国人阿尔弗雷德琼斯先生创建了世界上第一个对冲基金，他首次引进做空策略来对冲他持有的股票投资组合，并首次引进杠杆投资来扩大投资组合回报。
1968年对冲基金行业真正成型，当时全世界有140家对冲基金，人们发现，对冲基金的收益较传统对共同基金要高十几个百分点。由于对冲基金表现与传统投资策略的低相关性，在欧、美、日本等发达国家已成为机构投资者及高净值投资者的一种新兴投资工具。
三、 全球对冲基金的长期业绩表现
对冲基金的风险和回报都有明显的优势。
四、 痛苦指数
以每股10元买入股票，现价为9.6元，则跌幅为-4%；如果所买的股票涨回本并创出新高到12元，然后出现回落到11元，这个落差（11-12）/12=-8.33%就是跌幅或者回撤。
有投资就会有风险，有投资就会有跌幅。有跌幅就会有痛苦，我们将跌幅历史定义为“痛苦指数”，跌幅越大越痛苦，跌幅持续时间越长越痛苦；而跌幅为0时表明净值正在创新高，最大跌幅则是指在某段特定的时间里从前期最高点到最低点的跌幅。
具体而言，对于一个净值时间序列x1，…xn，痛苦指数也是一个时间序列，其计算公式定义为：
痛苦指数是一种衡量风险的指标，无论在哪种策略下，对冲基金都比MSCI表现要好，收益也要高得多。
五、 对冲基金并不神秘
对冲基金不是“洪水猛兽”，每种对冲基金策略的收益和风险都可以拿出来“晒”。除了可以剖析各种常见的对冲基金策略外，还能针对他们的收益风险特征、回报以及风险来源进行分解。例如，仅从股市多/空头策略的收益率数据，我们可以进行以下各种分析：
回报来源：贝塔回报，阿尔法回报，杠杆回报，非市场有效性回报……
风险来源：市场系统风险，阿尔法风险，高杠杆风险，非流动性风险，羊群效应风险……
六、 对冲基金组合基金
对冲基金组合基金（Fund of Hedge Funds）是一种将资金投资到一组不同的对冲基金（股票、债券、外汇或信用）中去以寻求长期稳定的投资回报的投资策略。这不同于直接在这些市场投资的基金。
对冲基金组合基金的基金经理不仅是基金经理，有别于个人投资者，更重要的是系统性的活跃机构投资者，对于对冲基金整个行业的发展至关重要。
七、 构建对冲基金组合基金
挑选基金组合是非常难的过程。对冲基金组合基金通常将自上而下的宏观分析用于挑选恰当的对冲基金策略，并通过自下而上的严格遴选过程选择投资标的，结合量化分析工具构建投资组合并持续监控。其构建过程如下图所示，是宏观视野与微观操作的结合。
FOHF首先要分析组合会面临哪些风险因子，对未来6到9个月进行展望，并分析哪些因子是顺风，哪些是逆风，再经过相应的挑选进行组合。
对冲基金组合基金只承担有意向要承担的风险，规避没有意向承担的风险，和共同基金有本质的区别。FOHF可以涵盖大类资产类别，在进行完闭环以后，大类资产类别的配置就成为一个副产品，而且是“精致”的副产品。
对冲基金组合基金的理念是，没有不好的市场环境，只有不好的组合，从长期来追求债市的风险及股市的收益。因此，对冲基金组合基金被誉为“皇冠上的明珠”。
在嘉宾与观众互动的环节中，观众踊跃发言，提出了FOHF以多长时间为周期来对策略进行调整、大基建计划对对冲基金的影响等问题，聂军先生针对这些问题进行了详细解答。本期讲座使观众们对对冲基金与FOHF有了基本了解。讲座在观众们的掌声中圆满结束。
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编辑人员：苏苒然、王雨薇
审核人员：黄英、肖炜麟
